Enquanto acontece o G20 no Rio de Janeiro, as tensões entre a Ucrânia e a Rússia aumentam, fazendo ativos como petróleo e ouro serem os destaques da abertura da semana. Bolsas em Wall Street começaram a semana em alta lideradas principalmente por papéis de consumo e tecnologia, com a Tesla avançando 6% após rumores de que no governo Trump será estabelecido uma estrutura federal para veículos totalmente autônomos, com prioridade máxima para o departamento de transporte. Também ganha destaque aespera do mercado pelos resultados da Nvidianesta semana, no qual os investidores estão de olho no desempenho de vendas e funcionamento do chip Blackwell AI, um dos principais produtos para o segmento.

Por aqui, o Ibovespa seguiu rondando a estabilidade, com investidores de olho no lançamento do pacote de corte de gastos, após Haddad mencionar que está pronto e esperando o G20 e a aprovação do presidente para anunciar. Por outro lado, expectativas de juros e inflação seguem deteriorando para 2025 conforme o último Relatório Focus. E no cenário corporativo, a Petrobras detalhou seu novo plano estratégico e commodities seguem em alta com tensões geopolíticas.

E chegou ao fim a temporada de balanços do 3T24e diga-se de passagem os resultados em sua maioria surpreenderam as expectativas de mercado, com 57% das empresas acima do esperado, percentual acima da média de 54%.

Destacamos o setor de Telecomunicações e Varejo com elevados índices de superação das estimativas, mas também outros segmentos apresentaram uma boa temporada como óleo e gás, indústria e imobiliário. Do lado oposto, destacamos os setores de Agro, Alimentos e Bebidas e Transporte e logística onde boa parte das empresas reportou números abaixo do esperado.

E para finalizar, em termos de avanços na comparação anual, destacamos o setor de Óleo e Gás e Financeiro, com seu tamanho e crescimento ano contra ano que foram importantes para a temporada. Na recuperação de resultados negativos destacamos o setor de Papel e Celulose, que vem enfrentando um momento de preços pressionados. Vimos boa evolução também no setor de Utilities e Agro, Alimentos e Bebidas, com empresas do setor de frigoríficos passando por boa fase de margens e ganhos de eficiência.

 

Já estamos em novembro, com ele chega não só os panetones no supermercado, mas também os clássicos natalinos com a Mariah Carey quebrando o gelo e soltando a voz novamente em seu clássico “All I wantfor Christmas is You”, e claro também temos a nossa tradição brasileira de ressuscitar os memes “Valeu Natalina” e Mc Teteu em seu sucesso “DingoBell” e muitos outros.

No mercado financeiro, o final de ano também tem suas tradições e com ele as perspectivas para o próximo ano também saem da caverna. Comigo não vai ser diferente, na newsletter de hoje quero me antecipar e trazer minhas perspectivas para a Bolsa em 2025. Se é que podemos ter alguma previsibilidade em meio a tantas mudanças nos dias atuais.

Um passo atrás, antes de seguirmos em frente. O ano de 2024 pode ter sido dividido em dois momentos, vou apelidar de “Era pré-risco fiscal” e “Era pós-risco fiscal” e vou explicar o porquê.

Na era pré-risco fiscal estávamos totalmente à mercê do cenário externo, com a taxa de juros nos EUA em níveis elevados e com um início de ano embalado pelas perspectivas super exageradas de que o Fediria cortar os juros em março. Não deu outra, os dados de inflação por lá iam colocando o mercado no lugar e reajustando as expectativas. A correlação inversa do Ibovespa até aumentou com os juros norte-americanos e a cada notícia por lá de que o Fednão iria cortar os juros tão cedo a curva ia abrindo e o Ibovespa caindo. Afinal de contas, nosso rali de fim de ano de 2024 foi totalmente capitaneado pelo gringo, que estava antecipando esse movimento. Porém, no meio do ano, o cenário para que o Fedcortasse os juros foi começando a ganhar cor e, de fato, as expectativas de corte de juros em setembro foram sendo alimentadas e o Fed, enfim, iniciou um ciclo de corte de juros em setembro. E aí que começa a era pós-risco fiscal.

A era pós-risco fiscal. Ao longo de todo esse tempo, o problema do risco fiscal no Brasil sempre foi monitorado, porém entre um arcabouço e um teto o país acabava ficando no caminho, nem muito para lá nem muito para cá. Mas voltando ao que acontecia com o Ibovespa ao longo do ano, se o principal entrave para o Ibovespa eram os juros americanos e à medida que a curva de juros lá ia fechando, por que não acompanhamos o movimento? Por que o gringo não voltou para o Brasil? Eu mesmo que queria acordar só quando setembro acabasse (tal qual Billie Joe do Green Day) quero agora hibernar e acordar só em 2026. Basicamente o risco fiscal tomou conta da narrativa do mercado e não só em termos de percepções, mas o ritmo de gastos tem trazido reflexos na inflação e na precificação dos juros, que agora seguem trazendo taxas difíceis para a renda variável competir. E para complementar o cenário, o dólar se fortaleceu após as eleições americanas com a vitória de Donald Trump, que tende a trazer maior protecionismo, tarifas comerciais e uma pressão inflacionária, que já tem pressionado a curva de juros por lá.

2025 e os preparativos para 2026. Quando falamos que o mercado antecipa é sério, ele pode estar errado ou certo, mas a questão é que ele vai estar sempre olhando pro futuro, porque depois que a notícia acontece o mercado já se posicionou e ganhou/perdeu dinheiro no cenário que foi prospectado. O ano de 2025 pode continuar contando com alguns eventos que afetaram os mercados globais e consequentemente o Brasil, tais como: tensões geopolíticas, China desacelerada, processo de reindustrialização do ocidente ou migração de plantas fabris para outros mercados que não a China e agora, com Donald Trump de volta à Casa Branca, o jogo pode mudar em diversas frentes políticas e econômicas. Falamos disso aqui e aqui.

No Brasil, estamos concentrados em monitorar os gastos do governo, as pressões disso sobre a inflação, que tem voltado a acelerar e as implicações de tudo isso na curva de juros, que segue em níveis elevados, o IPCA+7 virou realidade e a bolsa brasileira, ficou a ver navios e observando os índices norte-americanos renovarem recordes atrás de recordes. Contudo, há uma luz no fim do túnel? No noticiário recente, parece que a bolsa tem reagido só para isso, o lançamento do pacote fiscal prometido pela equipe econômica do governo. E de fato o tema é bastante relevante. Se ele será o suficiente não sabemos ainda, o que sabemos é que, enquanto isso... o dólar e os juros pressionam não só os ativos de risco, mas a inflação e a política não gostam nada nada deste cenário.

A antecipação da antecipação? 2025 será tomado pelos preparativos para as eleições em 2026. Se mal sabemos o que vai acontecer em 2025, o mercado já está pensando em 2026, onde teremos as eleições presidenciais por aqui. E claro, não farei demagogia, os mercados reagem bem a governos pró-mercado e sabemos que em caso de algum político com viés pró-mercado esteja bem nas pesquisas em 2026, a bolsa vai começar a se posicionar, talvez até lá, já seja tarde, pois hoje o mercado já começou a monitorar o assunto.

Diante do cenário atual e prospectivo para o ano que vem, confesso que eu não estou tão otimista assim com o desempenho para o índice. O fator primordial para isso tem sido o desconto que o mercado tem dado ao mercado brasileiro devido à percepções de risco para o país e consequentemente para o ambiente de negócios. Além disso, setores que já não são precificados da mesma forma como no passado, como o de commodities, financeiro, varejo e aliados a juros elevados, com perspectiva de que fiquem assim por mais tempo e a competição em alguns desses setores, o valuationda bolsa ficou um pouco menor. Mas mesmo diante de tudo isso, as empresas, de modo geral, têm defendido com unhas e dentes seus resultados e o que temos visto em 2024 tem mostrado isso.

A pedra fundamental para o Ibovespa não deslizar ainda mais. Mesmo diante de incertezas como risco fiscal, eventos climáticos, precificação de commodities etc e etc, os resultados das empresas têm sido resilientes em 2024, e mesmo com revisões para baixo, o mercado ainda espera um crescimento de cerca de 7,4% no lucro por ação do Ibovespa em 2024, que está em torno de R$ 15.000 esperado para 2024 e para 2025 girando em torno de R$ 17.900, ou um crescimento de cerca de 18% contra o esperado deste ano.

Quem são os responsáveis? Naturalmente, os maiores representantes para o resultado esperado são os setores: financeiro, óleo e gás, siderurgia e mineração e utilities. Se comparado aos resultados de 2024, dentre os grandes, o setor de óleo e gás foi o único que manteve avanço da representatividade para 27% do lucro esperado total do Ibovespa, enquanto os setores de menor porte em termos de lucro, que avançaram de um ano para o outro foram: varejo, indústria e telecomunicações, mas todos eles juntos representam em termos de lucro uns 4% apenas do índice.

O novo valuationdo Ibovespa. Já há algum tempo que a bolsa brasileira negocia a múltiplos baixos, quando eu digo isso, me refiro ao seu preço/lucro e que está abaixo de 10 vezes os lucros esperados para os próximos 12 meses. Veja no gráfico abaixo que desde 2021 estamos nessa, negociando a 8x lucros.

O dilema da média histórica. Como mencionei anteriormente, diversos fatores têm combinado para que as empresas relevantes para o índice, como commodities e financeiro, passassem a negociar com desconto versus a média histórica. E nesse ponto temos um dilema. Imagino que você conheça o viés da ancoragem, que considera uma tendência do comportamento humano de dar muito peso a uma primeira informação obtida ao tomar uma decisão. Mas voltando ao assunto, geralmente na falta de alguma informação nos ancoramos em alguns dados, principalmente na regressão à média. E ao olhar para o Ibovespa, fazem mais de 4 anos que ele não volta à sua média do passado que é negociar a cerca de 11 vezes lucros. Se olharmos o índice desde 2014 e se olharmos antes da pandemia, diga-se de passagem, a média seria de 12 vezes lucros.

Sejamos realistas. O mundo mudou bastante de lá para cá, empresas de commodities também, sob a pressão da transição energética, uma China mais desacelerada. Além de setores como o financeiro, disruptado, mesmo com ROEselevados, a incerteza quanto à competição fica ali trazendo pressão sob o setor e quem dirá o varejo brasileiro. Portanto, de 2021 para cá o índice se estagnou em um valuationbaixo e por lá ficou. Os pesos pesados como commodities e financeiro também não ajudam a dar uma esticada do número.

Aceitando os fatos.Olhando para 2025 considerando o lucro esperado do consenso de mercado e os níveis de preços atuais, o Ibovespa negocia a cerca de 7x lucros. Muito dessa precificação está embutindo o risco fiscal na conta. Portanto, neste final de ano, quando as coisas mudam de perspectiva, o mercado segue abaixo da média de 8x dos últimos três anos e nos agarramos a um cenário que pode haver algum controle fiscal. Estamos vendo isso nos esforços atuais e as empresas devem seguir com lucros positivos para 2025, que travamos a precificação em 8x como justa para o cenário prospectivo para frente.

O preço justo.Levando em consideração o lucro por ação esperado pelo mercado de cerca de 17.900 e o PE a 8x lucro esperado para 2025, nosso preço justo está até certo ponto otimista em termos de lucros, mas se mantendo pessimista no múltiplo que o mercado tem dado ao índice a 8x, o que resulta 143.200 pontos.