Estamos revisitando nossos modelos de CSN e CSN Mineração a fim de incorporar os últimos dados reportados e as novas projeções esperadas para 2023 e para frente, conforme explicitado no último CSN/CMIN Day. A CSN passa agora por uma reestruturação, atuando mais como uma holding, ao reforçar a presença em diferentes segmentos que, apesar de diversificados, seguem conectados ao core business da companhia, a siderurgia. Por meio de uma estratégia de diversificação verticalizada, a CSN vem ampliando sua atuação na mineração, com a CSN Mineração, além de ter reforçado sua presença no segmento de cimentos com duas grandes aquisições recentes (Elizabeth Cimentos e a LafargeHolcim), tornando-se o segundo maior player do país e, por fim, adentrar com mais afinco o setor de energia com os investimentos em diversos ativos, seja por meio direto, seja por leilões, como o caso da CEEE-G.

A empresa também dá passos importantes em sua agenda ESG e no comprometimento com a descarbonização da indústria. Destacamos também os recentes investimentos em Inovação e Tecnologia, com a CSN Inova, que podem abrir oportunidades para o futuro. Por fim, reforçamos a mensagem da companhia quanto à alocação de capital e a disciplina financeira, tema delicado na histórica da empresa, as quais devem manter-se em patamar equilibrado, permitindo a expansão dos negócios, mas mantendo o ritmo de distribuição de proventos pelo qual a empresa é conhecida.

Com o reportado no último CSN/CMIN Day quanto às revisões dos projetos de expansão da CSN Mineração e considerando o cenário mais desafiador para todas a indústria em 2023, tanto no exterior com as incertezas advindas da China, em especial com os efeitos da crise do setor imobiliário na produção siderúrgica e demanda por minério de ferro, como no cenário doméstico, em meio às discussões sobre arcabouço fiscal, inflação e política monetária, revisamos nossos modelos e, ajustadas as premissas, reportamos novos preços-alvos para ambas as companhias. Sendo assim, esperamos agora um preço-alvo ao final de 2023 para CSNA3 em R$ 20/ação e para CMIN3 em R$ 6/ação, enquanto mantemos a recomendação de Compra para ambos os papéis.

Expectativas para 2023: Mercado doméstico poderá ser a surpresa positiva do ano. Apesar das incertezas em pauta no mercado interno quanto ao nível de juros e seu poder restritivo na economia, o setor siderúrgico inicia o ano otimista quanto à demanda e ao nível de preços esperado. As expectativas para os principais setores consumidores de aço continuam positivas, com (i) esperada recuperação do setor automotivo, por conta do arrefecimento da crise global de semicomponentes e normalização da cadeia de suprimentos, (ii) continuidade da forte demanda no setor de máquinas e equipamentos, em especial no setor agrícola, (iii) possibilidade de impulso na demanda vindo dos leilões de infraestrutura por todo o país, além de (iv) expectativas ainda positivas para a construção civil, apesar dos desafios dos juros elevados. Assim, poderemos esperar desempenho positivo dos segmentos de siderurgia e cimento, que também deverão se beneficiar da queda esperada dos custos de insumos. Na mineração, o cenário ainda é incerto, com o processo de reabertura na China trazendo dúvidas quanto à recuperação econômica no país e a crise imobiliária colocando em xeque a demanda futura por aço e minério de ferro, o que também pode ser potencializado por conta do cenário de desaceleração global.

Siderurgia: após reestruturação, modernização e internacionalização. A companhia inicia o ano priorizando a modernização de seu parque industrial, visando a redução de gargalos operacionais, que proporcionarão aumento de volume e expansão da competitividade. Após os projetos, que incluem desde investimentos em baterias até revitalização de altos fornos, a empresa espera alcançar uma capacidade anual de produção de placas de 4.730 kton, um aumento de cerca de 17% dos níveis observados em 2021. Além disso, espera-se também que o custo da placa reduza mais de 20%, para média de US$ 78,1/t, levando a importante ganhos de margens operacionais. Por fim, a empresa informou sobre novos projetos de avanços na cadeia de valor, via novos produtos, novas tecnologias e expansão de operações no exterior, tanto nos Estados Unidos quanto na Europa, dando impulso ao seu processo de diversificação também geográfica. Os investimentos previstos devem totalizar R$ 2,4 bi, derivando em um EBITDA incremental de R$ 470 mm.

Modernização do Parque Industrial

2023 – 2029: Programa Baterias

2023 – 2027: Revamp LTQ#2

2024: Mini Reforma AF#2

2025: Sinterização e Granulador

2025 – 2026: Regeneradores do AF#6

Mineração: revisão de cronograma com postergação de entregas.Com novo cronograma para expansão da capacidade na CSN Mineração, a companhia busca maximizar os retornos de seus projetos, reduzindo o risco em cenário mais adverso. Contudo, a postergação para adição de capacidade implica, naturalmente, reajustes nas expectativas de vendas futuras, o que nos fez revisitar o modelo da empresa, reduzindo nossas expectativas de fluxo de caixa para os próximos anos. Neste sentido, chegamos a um preço-alvo de R$ 6/ação, dos R$ 7 previamente. De todo modo, ainda vemos a companhia caminhando para estar entre as líderes mundiais em produção de minério de ferro de alta qualidade no futuro, tornando-se importante player no processo de descarbonização da indústria. Ainda, reforçamos a capacidade de geração de caixa da companhia e a política de pagamento de proventos que registrou um dividend yield de 18% desde o IPO e deve seguir ainda atrativa para este ano.

Cimentos: Um novo player dando as cartas do jogo. Após a aquisição da Elizabeth Cimentos e da LafargeHolcim, a CSN Cimentos se consolida como a segunda maior produtora do país, com uma capacidade instalada anual de 17Mt. Na próxima fase de crescimento da empresa, a capacidade instalada poderá chegar a 25Mtpa, por meio de crescimento orgânico, via regiões complementares ao posicionamento atual, em uma estrutura pautada por um cash cost mais competitivo, e um cronograma adaptável às expectativas para o setor. A nova empresa atua em regiões com bom potencial de crescimento no país, como Sudeste e Nordeste, e os ganhos de sinergia, juntamente com os investimentos em energia, logística, plataforma comercial poderão levar a um incremento de cerca de R$ 580mm no EBITDA da companhia.

CSN Energia. Adentrando um novo nicho. Com o objetivo principal de reduzir a dependência energética ao mercado spot, tornando-se autossuficiente em energia, inclusive considerando os projetos de expansão do conglomerado, a CSN adentra o mercado de energia com importantes aquisições, como as PCHs Sacre II e Santa Anna, a UHE Quebra Queixo e a CGH Cachoeira dos Macados e, mas recentemente, a CEEE-G, por meio do último leilão em outubro de 2022. Com isso, a empresa conta agora com 21 ativos hídricos, cinco ativos eólicos, além de mais quatro projetos entre eólico e solar. Com isso, a companhia além de diversificar sua base de operações, trazendo potencial extra de geração de receita e maior previsibilidade de custos, também dá mais um passo em sua agenda de sustentabilidade.

Desempenho Financeiro e Alocação de Capital. Depois do ano recorde em 2021, beneficiado pelos altos preços de minério de ferro nos mercados internacionais, que impulsionaram os resultados da CSN Mineração, vemos agora os números da companhia normalizando, porém em patamar mais elevado que o nível pré-pandemia. Estamos projetando que o EBITDA anual da CSN, apesar de abaixo do observado em 2021 e 2022, ainda fique acima de R$ 10 bi. Vemos também a companhia com alavancagem em nível confortável, mas monitoraremos processos de M&A que possam ultrapassar as métricas esperadas no momento, divergindo das nossas premissas. No que tange a remuneração dos acionistas, estamos projetando um dividend yield acima de 10% para este e os próximos anos, no caso de CSN e de cerca de 17% para CSN Mineração.