Revisamos as nossas estimativas para Taesa e atualizamos o nosso modelo de fluxo de caixa descontado, de forma a incorporar: (i) portfólio da companhia; (ii) nossas premissas macroeconômicas; (iii) ajuste inflacionário da RAP para o ciclo 2022-2023 e (iv) transferência do horizonte de investimento do final de 2022 para o final de 2023. Sendo assim, revisamos o preço-alvo de R$ 39 para R$40,00/ação YE23, reforçando a recomendação Neutra para TAEE11.

Utilizamos o modelo de fluxo de caixa descontado, com um WACC de 7,0%. O valuation é realizado através do desconto dos fluxos de caixa da companhia, de acordo com a soma de todas as suas linhas de transmissão, corrigidas anualmente pelo seu devido indexador inflacionário.

Entre as suas operações, 20 contratos, que atualmente equivalem a aproximadamente 61% da RAP da companhia pertencem a categoria II, ou seja, são contratos leiloados entre 1999 e 2006, com correção inflacionária indexada ao IGP-M, redução de 50% da RAP a partir do 16o ano de operação. O restante dos contratos pertence a categoria III, assinados após 2006, e corrigidos pelo IPCA.

Como característica do segmento de transmissão de energia, o modelo de negócios da Taesa se baseia em um CAPEX inicial intensivo, voltado para a estruturação de seus projetos, onde após a energização destes, a empresa deve garantir a disponibilidade das linhas de transmissão, em conjunto com a manutenção dos ativos, recebendo uma quantia fixa mensal para tal operação, ajustada via inflação, anualmente. Os contratos destes empreendimentos apresentam um prazo limite de 30 anos.

A Taesa apresenta um relevante histórico de aquisições via participações em leilão, que são realizados pela Aneel duas vezes ao ano, geralmente, sendo uma delas em junho e a outra em dezembro. Em sua última participação, o grupo se sagrou vencedor do 10o lote de transmissão, referente ao projeto denominado Pitiguari. Este projeto apresenta um investimento inicial previsto por volta de R$ 243 mm, e quando energizado irá contribuir com uma RAP de cerca de R$ 19 mm ao ano. Além de Pitiguari, os demais R$ 456 mm de RAP que se encontram em fase pré-operacional se referem a outros três empreendimentos, sendo dois integrais, e uma joint-venture com a ISA CTEEP.

Por meio de seu modelo de negócios, as companhias de transmissão apresentam uma maior previsibilidade de sua receita, que já é um valor pré-definido no momento da aquisição. Em função disto, estas firmas apresentam uma forte capacidade de geração de caixa, o que historicamente as torna boas pagadoras de proventos. Projetamos um dividend yield para a Taesa ao final de 2023 no valor de 9,6%.

Dado o modelo de negócios do segmento de transmissão, elencamos como os principais riscos: (i) fatores de construção e manutenção das linhas podendo comprometer o andamento das obras e a disponibilidade de seus recursos; (ii) exposição a fatores macroeconômicos, como inflação e taxa de juros; (iii) alavancagem, dado o seu nível de 3,8x dívida líquida/EBITDA.

Para o 3T22, projetamos uma receita operacional líquida de R$ 579 mm (+16% a/a e +3% t/t), com variação proporcionada principalmente por dois fatores: (i) aumento do número de ativos operacionais; (ii) reajuste inflacionário do novo ciclo de RAP (2022- 2023). Consequentemente, esperamos um EBITDA de R$ 477 mm para a empresa (+ 13% a/a e + 3% t/t), o que proporciona um resultado líquido de R$ 146 mm (-24% a/a e +3% t/t).