Revisamos as nossas estimativas para ISA CTEEP e atualizamos o nosso modelo de fluxo de caixa descontado, de forma a incorporar: (i) aquisições e alienações de lotes de transmissão no portfólio da companhia; (ii) nossas premissas macroeconômicas atualizadas; (iii) ajuste inflacionário da RAP para o ciclo 2022-2023; (iv) transferência do horizonte de investimento do final de 2022 para o final de 2023. Sendo assim, revisamos o preço-alvo de R$ 27 para R$28,00/ação YE23, reforçando a recomendação Neutra para TRPL4.

Utilizamos o modelo de fluxo de caixa descontado, com um WACC de 7,3%. O valuation é realizado através do desconto dos fluxos de caixa da companhia, de acordo com a soma de todas as suas linhas de transmissão, corrigidas anualmente pelo seu devido indexador inflacionário.

A ISA CTEEP é uma das maiores empresas privadas do segmento de transmissão do setor elétrico, atuando em aproximadamente 17 estados em todo o território nacional. Seu portfólio conta com 21,3 mil quilômetros de linhas de transmissão, 29,6 mil quilômetros de circuitos e 126 subestações, que ao todo, são responsáveis pelo transporte de aproximadamente um terço de toda a energia que circula no SIN.

Atualmente, a companhia conta com 32 contratos referentes a 27 projetos em seu portfólio. Aproximadamente 1% de sua receita é indexada via IGP-M, enquanto os 99% restantes são ajustados pelo IPCA. Desta forma, para o ciclo 2022-2023, a companhia conta com uma RAP de R$ 4,8 bi, sendo que destes, R$ 3,3 bi já se encontram em fase operacional, com o restante em construção.

Cerca de 60% da receita da companhia está concentrada em apenas um contrato ajustado por IPCA, o contrato 059/2001, com 100% de participação da companhia, e uma RAP de R$ 2,9 bi (2022-2023), o qual foi foi renovado em 2012 com extensão de mais 30 anos. Entre os seus projetos em construção, sete deles compõem subsidiárias integrais e dois são joint ventures com a Taesa, com participação de 50% da companhia em ambos.

A ISA CTEEP apresenta um robusto track record de participações em leilões e de expansões inorgânicas. A companhia se sagrou vencedora de dois lotes no último Leilão de Transmissão organizado pela Aneel (Nº 001/2022), com empreendimentos que apresentam juntos um capex inicial de R$ 3,9 bi, e irão contribuir com uma RAP de R$ 299 mm para a companhia.

Além destas expansões, devido às elevadas margens do setor de transmissão, reforçamos a companhia também como uma boa alternativa para um portfólio destinado à captação de dividendos. Para o final de 2023, projetamos um dividend yield em torno de 7%.

Dado o modelo de negócios do segmento de transmissão, elencamos como os principais riscos: (i) fatores de construção e manutenção das linhas podendo comprometer o andamento das obras e a disponibilidade de seus recursos; (ii) interferências regulatórias, como por exemplo, o reperfilamento da sua base de ativos iniciado em 2021; (iii) exposição a fatores macroeconômicos, como inflação e taxa de juros; (iv) alavancagem da companhia, dado o seu recorrente histórico de expansão de portfólio.

Projetamos uma receita líquida para o 3T22 em R$ 766 mm (+1% a/a). Esta conta se mantém praticamente neutra, dada a junção da redução do componente financeiro de sua RBSE, amenizada pelos ajustes inflacionários da entrada da RAP no ciclo 2022-2023.

Desta forma, esperamos também um avanço moderado no desempenho operacional da companhia, com um EBITDA esperado de R$ 579 mm (+2% a/a), seguido por um ganho de 1,0 p.p. em sua margem.

Por fim, a nossa expectativa para o resultado líquido da ISA CTEEP é de R$ 293 mm (+56% a/a), aumento que é justificado principalmente pelo fator mencionado acima.