Revisamos as nossas estimativas para Energias do Brasil e atualizamos o nosso modelo de fluxo de caixa descontado, de forma a incorporar: (i) as movimentações de aquisições e alienações no portfólio da companhia; (ii) nossas premissas macroeconômicas atualizadas; (iii) uma revisão no crescimento orgânico e; (iv) transferência do horizonte de investimento do final de 2022 para o final de 2023. Desta forma, revisamos o preço-alvo de R$ 24 para R$26,00/ação YE23, reforçando a recomendação de Compra para ENBR3.

Utilizamos o modelo de fluxo de caixa descontado, com um WACC de 8,41%. O valuation foi utilizado seguindo a metodologia de soma das partes, o que facilita a compreensão de cada ativo operacional em seu portfólio, o que nos levou a seguinte composição:

A Energias do Brasil é uma das maiores empresas do setor elétrico no Brasil. Atuando em todos os segmentos da cadeia elétrica, a companhia apresenta uma base de ativos extensa e amplamente diversificada. A empresa atua como distribuidora por meio de suas subsidiárias EDP SP e EDP ES em 98 cidades dos estados de São Paulo e Espírito Santo, locais com elevada densidade demográfica e forte atividade econômica, o que favorece a sua operação. Além disso, a companhia possui 30% de participação na Celesc, companhia de distribuição que atua em grande parte no estado de Santa Catarina. Somam também outras sete operações no ramo de geração de energia, consolidando 2,9 GW de capacidade instalada, e 2.526 km em linhas de transmissão.

Levando em conta a vasta amplitude de atuação da Energias do Brasil no setor elétrico, os seus principais riscos envolvem: (i) queda no volume consumido de energia, que está fortemente relacionado com os indicadores de atividade do país; (ii) risco hidrológico, em caso de uma possível recaída no nível dos reservatórios, que pode penalizar as suas margens de geração; (iii) custos de construção e manutenção de seus ativos, que podem impactar o andamento das obras de seus ativos em construção; (iv) inflação e elevação de juros, podendo deteriorar o nível de alavancagem da companhia, que atualmente se encontra em 2,3x.

Com a manutenção do elevado nível dos reservatórios ao longo deste ano, graças ao elevado volume de chuvas, 2022 proporcionou uma boa oportunidade de retomada operacional para as companhias que tiveram suas operações impactadas pela crise hídrica, entre elas principalmente as que apresentam operações de geração hídrica. Desta forma, através de uma redução do acionamento das térmicas, o resultado obtido foi uma redução dos custos médios de geração, e consequentemente uma redução do preço spot de energia, o que proporciona um cenário favorável para as operações de geração.

Também em relação às suas operações de geração, recentemente a companhia anunciou a alienação de sua subsidiária Energest, responsável pelas operações da UHE Mascarenhas, no Espírito Santo. Ao nosso ver, essa movimentação de reforço de caixa reitera o planejamento da companhia de investimentos em novos empreendimentos alternativos, como por exemplo a sua meta de atingir 1 GW de capacidade instalada em fonte fotovoltaica até 2026.

O atual cenário econômico também apresenta um ponto favorável para o segmento operacional do carro-chefe de Energias do Brasil. No acumulado do ano até o mês de agosto, o consumo total de energia apresentou um crescimento de 1,5%, tendo apresentado uma expansão de 3,0% somente no último mês. Em seu release operacional do trimestre, a companhia apresentou uma expansão de 1,0% a/a em seu volume distribuído de energia, além de um crescimento anual de 2,7% em sua base de clientes.

Por fim, no segmento de transmissão, com a aquisição realizada ao final do ano passado, da Celg Transmissão, agora denominada EDP Goiás, houve um incremento de R$ 255 mm na RAP da companhia, que totaliza R$ 822 mm para o ciclo 2022-2023. Com o modelo previsível deste segmento, baseado em contratos de longo prazo ajustados pela inflação, vemos uma maior segurança para o fluxo de caixa, o que a torna também uma boa alternativa para um portfólio voltado para dividendos. A nossa projeção de seu DY para o final de 2023 é de 7%.

Esperamos uma performance positiva na distribuição de energia, bem como uma recuperação de margens no segmento de geração, e um forte crescimento das operações de transmissão, dadas as suas recentes aquisições. O resultado de Energias do Brasil será divulgado dia 26, após o pregão.

Projetamos uma receita líquida de R$ 3,33 bi (-36% a/a), redução influenciada principalmente pela queda da geração térmica, em conjunto com a retração de receitas de construção, que porém são responsáveis por um efeito meramente contábil. Além disso, a discrepância na variação também é causada pela exclusão de outros fatores não-recorrentes, como complementos de repactuação do risco hidrológico, registrados no 3T21.

No segmento de transmissão, esperamos um desempenho ligeiramente superior em comparação com o 3T21. Ao final do ano passado, a Energias do Brasil realizou a venda de três empreendimentos de transmissão, que totalizavam uma RAP de R$ 131 mm, processo praticamente simultâneo com a aquisição da Celg Transmissão, acrescentando R$ 223 mm na RAP consolidada, informando ser uma movimentação estratégica em sua base de ativos.

Apesar da nossa expectativa de queda de receita nas operações de geração, dada a redução do despacho térmico, consequentemente esperamos também uma redução de custos operacionais e com compra de energia, o que deve proporcionar uma retomada das margens. Esperamos um EBITDA de R$ 1.089 mm (-3% a/a), o que representa uma margem EBITDA de 33%, (+11 p.p. a/a).

Desta forma, nossa projeção de lucro líquido para Energias do Brasil no 3T22 ficou em R$ 452 mm, o que representa uma margem líquida de 14% (+3,7 p.p. a/a).