Revisamos nossa projeção de PIB para 2022 de 0,8% para 1,2% e mantivemos em 1,5% para 2023. O PIB do primeiro trimestre teve um desempenho bem acima do esperado, puxado pelo forte crescimento dos setores de serviços, que seguem em expansão com o fim das restrições e devem puxar o crescimento no ano, apesar da cautela com o aperto monetário.

Atividade mais forte também contribui para pressionar a inflação e novamente revisamos a expectativa de IPCA esse ano de 8,1% para 8,5%, mantendo em 4,1% para 2023. A inflação também surpreendeu nos meses de março e abril e trás um risco maior de persistência para os próximos meses, principalmente com medidas de núcleos e reajustes de serviços em alta.

Mantemos o cenário de Selic de fim de ciclo em 13,25%, o que consideramos patamar já bastante contracionista. Esperamos uma nova alta de 0,50 p.p. na próxima reunião do Copom em junho para 13,25% e que o ciclo de alta seja encerrado. Mas a taxa deve permanecer nesse elevado patamar por mais tempo, uma vez que a convergência da inflação para a meta tende a demorar mais, agora saindo de um patamar maior. Para fim de 2023, projetamos Selic em 9%.

O principal risco para o nosso cenário ainda é externo. A inflação nos EUA vai requerer um aperto monetário maior que o esperado e pode trazer mais volatilidade para os mercados, piorando as condições financeiras globais. A queda na atividade da China, devido ao lockdown, e a guerra na Ucrânia também trazem riscos para os preços das commodities e consequentemente para a inflação.

Revisamos nossa projeção de PIB no 1o trimestre de 0,5% para 1%. Apesar da elevação dos juros no último ano, a atividade surpreendeu até março, principalmente com o forte desempenho dos setores de serviço. O fim das restrições e a demanda reprimida foram suficientes para impulsionar a demanda, mesmo no cenário de aperto monetário. A poupança em excesso, acumulada durante a pandemia, também contribuiu para manter o consumo em alta nos últimos meses. No entanto, mantemos a cautela na projeção para o restante do ano. A defasagem da política monetária está maior, mas o aperto também foi bem mais significativo que prevíamos, o que deve manter o PIB com baixo crescimento nos próximos trimestres. Ainda assim, esperamos agora crescimento de 1,2% do PIB em 2022 e 1,5% em 2023.

A inflação também surpreendeu e acumulou 12% em 12 meses até abril. Revisamos a estimativa de IPCA para o ano para 8,5%, mantendo em 4,1% para 2023. A inflação corrente mais alta implica em risco de inércia maior os próximos meses. No entanto, o aperto monetário em curso e os preços de commodities se acomodando indicam que devemos ter uma inflação em queda nos próximos meses, mas em um ritmo mais lento. A volta da bandeira tarifária verde também deve contribuir com uma desaceleração do custo de energia esse ano.

Mantemos nossa projeção para o cambio para R$4,90 em 2022 e R$5,00 em 2023. O cenário externo permanece desafiador e o dólar acumula valorização de cerca de 8% esse ano em relação à cesta de moedas, devido à expectativa de aumento dos juros pelo Fed. O real voltou a acompanhar as demais moedas e desvalorizou 5% no último mês, mas segue acumulando uma apreciação de 10% no ano. Entre os fundamento para a manutenção do bom desempenho da moeda brasileira, está a melhora nos termos de troca da balança comercial, que reduziram nossa estimativa de déficit em conta corrente de 1,5% para 0,2% do PIB esse ano, além da taxa de juros em patamar bastante elevado na comparação global.

O Copom indicou na última ata que deve novamente subir os juros na próxima reunião e revisamos nossa projeção de Selic em fim de ciclo para 13,25%. A inflação corrente mais alta, com medidas de núcleos ainda bastante pressionadas, eleva o risco de uma inflação mais persistente e o Copom decidiu estender o ciclo de alta incluindo um ajuste de menor magnitude em junho. A taxa deve permanecer alta por um bom tempo, para garantir a inflação convergindo para a meta, apesar que de maneira mais gradual, e a redução de juros deve iniciar somente no 1o trimestre de 2023.

O risco fiscal segue em baixa. O resultado fiscal consolidado até março de 2022 surpreendeu com superávit primário de R$110 bilhões, principalmente com o bom resultado dos estados. Com isso, o governo acumula superávit primário de 1,4% do PIB em 12 meses, bem acima da expectativa mediana de mercado de déficit de 0,5% para o ano. As pressões por reajustes e outras renúncias fiscais continuam, mas o teto de gastos vem se mostrando efetivo para o controle da expansão das despesas do governo, enquanto a inflação e o bom desempenho da economia refletem em arrecadação maior que o esperado, tanto para o governo federal como apara os estados. A manutenção do resultado fiscal positivo pode ter impacto na redução do premio dos ativos no Brasil, principalmente nas curvas de juros.

O principal risco para o nosso cenário é externo. A inflação global ainda está acelerando e um aperto monetário nos EUA maior que o esperado pode ser necessário, trazendo mais volatilidade para os mercados, com uma deterioração das condições financeiras, incluindo para países emergentes. O Brasil conta com alguns mitigantes para esse risco, como um balanço de pagamentos mais robusto, reduzindo a necessidade de investimento estrangeiro para financiamento das contas externas e um diferencial de juros que já considera um premio bastante elevado, mesmo para períodos de maior aversão a risco.