Revisamos o crescimento do PIB em 2023 de 0,8% para 1,5% e mantemos em 2024, 1,5%. Após a queda do PIB no 4T2022, o primeiro trimestre do ano voltou a surpreender e o crescimento deve superar 1%. Além do forte desempenho do agro, com a safra recorde de soja, o aumento de gastos fiscais via transferências, como os reajustes na previdência e no Bolsa Família deram impulso adicional ao consumo no trimestre.

O maior crescimento também pressionou a inflação que desacelera de maneira mais lenta apesar da queda das commodities, valorização do real e política monetária restritiva. Mantemos nossa projeção de IPCA em 5,6% em 2023 e reduzimos de 4,1% para 4% em 2024. As projeções para 2023 já consideram a recente queda dos combustíveis, por um lado, e uma desaceleração dos reajustes em serviços um pouco mais lenta, por outro.

Apesar da inflação mais persistente no curto prazo, mantemos nossa expectativa de primeiro corte da Selic em Agosto. O Copom deixou claro na última ata que não vê espaço para queda de juros no curto prazo, tendo como foco as expectativas de inflação em desancoradas. No entanto, a aprovação do arcabouço fiscal em conjunto com a queda recente das commodities deve resultar em revisão positiva das expectativas e permitir o início de cortes no segundo semestre.

Cenário externo melhora, mas política monetária deve continuar restritiva por mais tempo. Por um lado, a crise bancária nos EUA foi amenizada pelas medidas de liquidez do Fed, mas por outro, a lenta queda da inflação deve manter juros mais elevados lá fora por mais tempo. Com o crescimento da China desapontando, o risco de recessão deve continuar no radar do investidores.

A atividade no primeiro trimestre teve forte recuperação, após a queda observada em dezembro. A safra recorde contribuiu para o crescimento no trimestre que estimamos em 1,2% na margem e 3% na comparação anual, tanto pela produção agrícola como serviços afins como transportes. O impulso fiscal, com a elevação dos gastos com o reajuste dos benefícios da previdência e aumento do bolsa família, também contribuiu para a manutenção do consumo. Para o restante do ano, a atividade tende a desacelerar devido à política monetária mais restritiva tanto local como globalmente. O crescimento mais forte do 1o trimestre, no entanto, deve ser suficiente para resultar na variação do PIB anual mais próxima de 1,5%.

Atividade mais forte também significa inflação mais persistente. A inflação em abril continuou mostrando tendência de desaceleração, mais lenta que esperávamos. As medidas de núcleo seguem mais pressionadas e observamos alguma surpresa de alta nos reajustes de bens comercializáveis. Nossa revisão preliminar para o IPCA resultava em 5,9% no ano, mas o recente corte nos preços dos combustíveis pela Petrobrás resultou em manutenção da expectativa de 5,6% para o ano.

A boa notícia é que os indicadores de preços ao produtor seguem mostrando pressão de baixa e devem contribuiu para manter a tendência de queda da inflação no segundo semestre. O IGP-10 teve variação negativa de 1,5% em maio e acumula -3,5% em 12 meses.

Com a sinalização do fim do ciclo de aperto monetário pelo Fed, o dólar perde força enquanto as commodities seguem em tendencia de queda pelo receio de recessão. A normalização da oferta e a desaceleração da demanda global por bens vem contribuindo para manter o dólar mais fraco e commodities em queda, o que sinaliza menor pressão inflacionária à frente.

Mantemos nossa expectativa de início da redução da Selic em agosto, terminando o ano com a taxa em 12%. Essa expectativa está condicionada a uma revisão positiva das expectativas, seguindo a aprovação do novo arcabouço fiscal, além da consolidação do atual cenário de queda nas commodities. Outra mudança positiva no cenário pode ser a decisão do CMN em junho de não alterar a meta de inflação e resultar em uma reancoragem das expectativas. Caso não haja uma evolução positiva no cenário de inflação, o primeiro corte pode ser adiado para setembro ou até novembro.

O novo arcabouço fiscal teve evolução positiva, com a proposta revisada incluindo gatilhos de controle de gastos e reduzindo exceções. A expectativa de aprovação no Congresso ainda em maio tende a reduzir o risco fiscal com a maior previsibilidade sobre o crescimento dos gastos. No entanto, o arcabouço ainda é insuficiente para resultar no ajuste fiscal mais célere, como proposto nas metas da LDO, e mantemos nossa expectativa de déficit primário de 0,9% em 2023 e 0,8% em 2024. A evolução, ainda que mais gradual que a meta do governo, pode contribuir para a continuidade da queda dos juros de longo prazo, e permitir uma redução maior da Selic ao longo de 2024. O cenário, no entanto, é de cautela pois as pressões por crescimento de gastos devem continuar e o ajuste fiscal depende não somente da execução fiscal dentro do arcabouço, mas uma melhora na previsão de receitas.

O Fed elevou os juros em 25 bps em maio e indicou que este pode ter sido o último ajuste na taxa. Com o cenário indicando o fim do ciclo de aperto monetário, as taxas de juros nos EUA passaram a incorporar a expectativa de cortes já no 2o semestre. O cenário de inflação ainda é desafiador, apesar dos sinais de queda recente, e seguimos com cautela e expectativa de manutenção dos juros até o final do ano.