O IPCA de novembro registrou alta de 0,41%, abaixo da nossa expectativa de 0,55%. O resultado mostrou uma desaceleração frente a outubro, quando a inflação foi de 0,59%. As principais contribuições no mês vieram dos grupos de Transportes e Alimentação e Bebidas, que juntos responderam por 71% da inflação observada. A surpresa positiva foi a menor inflação de bens, refletindo queda das commodities e normalização da oferta, além do impacto da política monetária restritiva. No acumulado de 12 meses o IPCA teve desaceleração para 5,90% em novembro, e no ano acumula alta de 5,13%. Outro dado positivo foi a redução no índice de difusão. Em outubro, ele havia sido de 68%, enquanto em novembro recuou para 58%.

Para dezembro, esperamos observar mais uma variação positiva no IPCA, fazendo com que a inflação de 2022 encerre em 5,80%.

As medidas de núcleos tiveram variação média de 0,31% em novembro, apresentando forte redução em relação a outubro, quando a variação foi de 0,55%. Assim, tivemos continuidade na tendência de queda observada nos últimos meses, com a média dos núcleos no acumulado em 12 meses saindo de 10,1% em setembro para 9,36% em novembro.

Após apresentar alta de 0,67% em outubro, serviços teve alta de 0,13% em novembro. Em grande parte, a forte queda se deve ao recuo de 9,80% nos preços das passagens aéreas, um componente que tem apresentado alta volatilidade. A inflação de serviços, excluindo as passagens aéreas, foi de 0,35%, maior que os 0,21% observados em outubro. Apesar disso, observamos que a dinâmica atual é de desaceleração nos preços do setor. De fato, no acumulado em 12 meses a inflação de serviços deu continuidade à sua tendência de queda, ainda que lenta, saindo de 8,1% para 7,95%, o que deve se manter à medida que as condições financeiras se tornam mais restritivas.

O destaque negativo ficou por conta do aumento de combustíveis, que avançou 3,29%, ante recuo de 1,27% em outubro. Gasolina, que teve alta de 2,99% no mês, exerceu o maior impacto individual no índice do mês, respondendo por 0,14 p.p da variação observada.

O resultado da inflação foi surpreendentemente positivo, tanto do ponto de vista quantitativo quanto qualitativo. Há indícios de que a política monetária restritiva está sendo eficaz em desacelerar o comportamento da inflação. De fato, caso não houvesse a tramitação da PEC da Transição, muito provavelmente a discussão nesse momento seria em torno de quando o Copom poderia começar a cortar juros. No momento, a Pec da transição e a proposta de aumento de gastos significativos traz mais incertezas, e a redução de juros pode demorar mais caso o resultado após a aprovação seja a desancorarem das expectativas.

Nesse contexto, alteramos nosso cenário base. Esperamos que a Selic permaneça em 13,75% até o começo do segundo semestre de 2023. Entretanto, alguns fatores em aberto podem surpreender de modo a permitir um corte na taxa de juros. Primeiro, caso o cenário da inflação se mostre melhor que o esperado. Além disso, no contexto internacional, as dificuldades enfrentadas pela economia chinesa e americana indicam alta probabilidade de uma recessão global em 2023, o que deverá contribuir para manter a tendência de queda dos preços das principais commodities e exercer pressão baixista na inflação de bens, como já observado nesse resultado de novembro. O tamanho final da PEC também será relevante. Caso seja menos expansionista que o esperado, podemos até ter uma surpresa positiva. Por fim, o atual patamar da Selic já é bastante restritivo, o que dá margem de manobra para o Copom em caso de contínua melhora do quadro inflacionário. O atual cenário de inflação em queda aumenta a credibilidade da política monetária. É justamente a preocupação com essa credibilidade que fará com que o Copom permaneça vigilante acerca dos próximos passos.