Após os resultados de 2021, atualizamos nossas premissas e preços-alvo para as ações do setor bancário em nossa cobertura. Incorporando as novas perspectivas para o cenário doméstico e premissas atualizadas para os bancos que cobrimos e considerando preços-alvo para 2022 (YE22), mantemos nossa recomendação de compra para o Banco do Brasil (BBAS3) com preço-alvo/ação YE22 de R$ 42 (R$ 38 anteriormente) e alteramos nossa recomendação de compra do Bradesco (BBDC4) para Neutro com preço-alvo/ação YE22 de R$ 26 (R$ 28 anteriormente) e Itaú Unibanco (ITUB4) para neutro preço-alvo/ação YE22 de R$ 31 (R$ 32 anteriormente). Por fim, mantemos nossa recomendação neutra para o Santander (SANB11) com preço-alvo YE22 atualizado para R$ 41,00 (R$ 46,00 anteriormente).

Resultados 2021. Crédito no varejo foi destaque, inadimplência controlada surpreendeu, serviços mostraram ritmo de retomada e menores PDDs normalizaram lucros. Os resultados ano passado foram positivos e trouxeram recuperação na lucratividade e rentabilidade dos grandes bancos em um cenário de alto crescimento no crédito e melhoria em algumas linhas de serviços com a retomada gradual das atividades, corroborando com as nossas expectativas. Outro diferencial no resultado do ano passado foi a redução das despesas com PDD, visto que se esperava um cenário de deterioração nos indicadores de inadimplência por conta dos desdobramentos da pandemia de covid-19, o que levou a provisões complementares ao longo de todo 2020. Contudo, a inadimplência do setor surpreendeu permanecendo em níveis abaixo do patamar histórico e estáveis durante sete meses desde maio/21, refletindo os efeitos das prorrogações de pagamento de parcelas feitas no início do ano passado, de uma menor taxa de juros, renegociações e programas de auxílio do governo. Os níveis de cobertura da inadimplência acabaram figurando acima da média histórica dos bancos, o que traz um conforto versus as expectativas de normalização da inadimplência em 2022, que já nos primeiros dados do ano mostram a tendência de elevação nos indicadores.

Cenário macroeconômico traz um tom de desaceleração em 2022. O ano de 2022 pode trazer um tom de ressaca no crescimento do crédito, haja vista que as expectativas são de desaceleração econômica no país, além de virmos observando um Banco Central mais contracionista no combate à alta inflação. Desta forma, a taxa Selic que já registra 11,75% em março, embute projeções no mercado de mais uma alta e vai pressionando o crédito e as expectativas de crescimento do setor. Como exemplo, a Febraban espera uma alta de 6,7% para o crédito no ano de 2022, um pouco diferente dos guidances divulgados pelos bancos de nossa cobertura ao final da temporada de resultados, nos quais esperam crescimento de dois dígitos, permeando em uma faixa entre 8% a 15%, impulsionado pelo segmento de Pessoas Físicas. Há também uma expectativa de maior inadimplência por conta do maior endividamento das famílias e também pela própria correlação do efeito do aumento da taxa de juros, com o aumento da inadimplência no crédito ao segmento PF, o que coloca as perspectivas dos indicadores de inadimplência em ritmo de normalização para níveis pré-pandemia.

Fintechs e “AgendaBC” continuam incentivando competição, mas de olho na equidade regulatória. No aspecto competitivo, o ano de 2022 traz uma agenda de implementações do open banking e consolidação do open finance, onde são esperados constantes avanços e inovações no setor. Na regulamentação, o Banco Central equalizou as regras para as Instituições de Pagamentos (IPs), que passam a cumprir regras prudenciais proporcionais ao seu porte e complexidade a partir de janeiro de 2023, com implementação completa em janeiro de 2025, atendendo a uma demanda de equidade regulatória feita pelos bancos incumbentes. Entendemos que as novas regras devem trazer um maior requerimento de capital para o crescimento em atividades bancárias de algumas fintechs, que são por natureza IPs, e estão atuando de maneira mais relevante no mercado bancário e de crédito. Ainda no radar da competição está o resultado do debate de melhorias para o sistema de cartões pré-pagos, no qual regras como o teto de 0,5% relativo à tarifa de intercâmbio (TIC) estavam em discussão no Banco Central (consulta pública 89/2021, que se encerrou, mas sem publicação de alguma norma sobre o tema até o momento). A regra também afeta diretamente as instituições de pagamentos que possuem uma parcela da receita atrelada às tarifas com cartões pré-pagos.

No “flight to quality”, alta de juros e fluxo estrangeiro de 2022, bancos se beneficiaram. Os bancos têm passado por uma valorização desde o início do ano, seguindo um movimento de maior fluxo estrangeiro na B3, bem como de flight to quality, com o aumento da taxa de juros no mercado. Desta forma, as ações do Itaú foram destaque com valorização de 29% YTD, seguida pelo Santander (26% YTD), Banco do Brasil (24% YTD) e Bradesco (13% YTD), que não tem performado tão bem quanto os pares. Com isso, em termos de múltiplos os bancos tem retornado à média dos últimos 5 anos, com excessão do Banco do Brasil, que permanece abaixo da média.

Alteramos nossa recomendação de compra para neutro em virtude do baixo upside a partir da recente valorização das instituições financeiras e também da nossa revisão da companhia com preço-alvo de R$ 31 para o final de 2022 (anteriormente R$ 32). O Itaú Unibanco reportou um resultado modesto em 2021, quase atingindo níveis de lucros pré-pandemia, mas com um ROAE de 19,3%, ainda abaixo do antigo patamar histórico (acima de 20%). Os principais pontos para um resultado mostrando recuperação, foram alguns itens que ainda retomam gradualmente com a volta da mobilidade, tais como receitas com serviços (principalmente em cartões) e seguros, que foram prejudicados com um cenário mais desafiador de sinistralidade e menores resultados financeiros ao longo dos últimos anos. No crédito, apesar do forte avanço da carteira de 15% a/a, os spreads foram menores que em 2020 e registraram uma média de 7,5% a.a. vs. 8,2% a.a.. Ainda assim, a margem financeira avançou 11% em 2021, como resultado de maiores volumes e um resultado acima da média com tesouraria. As despesas com PDD também foram menores que 2020 e aliviaram o resultado, após um ano de despesas complementares por conta da pandemia. O cenário de inadimplência se comportou e o banco reportou um indicador abaixo da sua média, o que favoreceu para que as despesas com provisões começassem a evoluir, acompanhando o crescimento da carteira apenas no 2S21. Desta forma, o banco fechou o ano com um índice de cobertura em 241%, com conforto para uma expectativa de deterioração da qualidade de crédito no varejo para 2022.

Um guidance a ser batido. O Itaú divulgou um guidance otimista para 2022, com forte crescimento na margem financeira com clientes e carteira de crédito. Por outro lado, o banco estima um ajuste para baixo relevante na margem com mercado devido a efeitos do fim do hedge para proteção de índice de capital das variações cambiais, mas que são bem compensados pelo forte crescimento da margem com clientes. Considerando a média do range do guidance, o resultado de 2022 ficaria 4,5% acima da nossa expectativa de cerca de R$ 29,5 bilhões, com ROAE de 18,9%. Vale ressaltar que, para manter um ROAE acima de 20%, o banco deve buscar o teto do guidance, que sugere um lucro de R$ 35 bilhões em 2022 e entendemos que precisará desempenhar muito bem em um ano mais desafiador para o crédito. Outro ponto que identificamos é que o banco ainda apresenta um índice de capital (CET I) abaixo de 13,5%, o que nos leva a projetar ainda um baixo payout para 2022, de 25%, dado que o banco precisará fazer frente ao crescimento de crédito esperado.

Na estratégia do banco, esperamos efeitos de eficiência no modelo phygital refletindo no controle das despesas, apesar de um ano com pressão inflacionária. Após a saída dos resultados da XP nos resultados, o banco vem investindo na tração da sua plataforma de investimentos Íon e recém comprou 100% da corretora Ideal, a ser feito em etapas o longo de 5 anos, com o objetivo de reforçar o ecossistema de investimentos do banco. Sua fintech Iti, já conta com 14,6 milhões de clientes, sendo 86% não correntistas do Itaú. Reforçamos que há uma opcionalidade do banco em comprar 11,38% do capital da XP em 2022 a cerca de 19x lucros de 2021 da corretora. Desta forma, o Itaú ainda pode distribuir o restante desta participação aos acionistas.

Esperamos um lucro líquido de R$ 7,4 bilhões (+5,6% t/t e +15,9% a/a) no 1T22 com um ROE de 20,1%, direcionado pelo avanço na margem financeira com clientes, no qual esperamos bom volume de crédito e maior spread e uma menor despesa com PDD na comparação trimestral. Também poderemos ver o efeito da queda na margem com o mercado anunciada no guidance por conta do fim do hedge para proteção do índice de capital, além da pressão inflacionária nas despesas não decorrente de juros.

Estamos alterando a recomendação de compra no Bradesco (BBDC4) para neutro com preço-alvo em R$ 26 (R$ 28 anteriormente). A recente valorização das instituições financeiras retirou um pouco do upside frente nossa atual avaliação, na qual esperamos um bom resultado em 2022, porém mais dependente de uma recuperação do segmento de seguros e de uma margem financeira com clientes compensando resultados com tesouraria, que foram fortes no ano passado. Além disso, o banco deve ficar de olho no controle do Opex para fazer frente à pressão inflacionária no ano. O crescimento em vertentes 100% digitais como Next que já conta com 10 mm de clientes e Bitz (wallet), com 4,2 mm de contas, traz algum grau de competitividade com o novo cenário do varejo bancário, mas tira um pouco do foco do próprio app do Bradesco.

2021 de recorde nos lucros. O ano de 2021 para o Bradesco foi de recuperação nos lucros, que registraram R$ 26,2 bilhões, atingindo recorde da companhia com crescimento de 34,7%, mas praticamente em linha com nossa estimativa (-0,5% R/E), vindo de um bom desempenho na margem financeira, porém puxada pelo resultado com tesouraria, recuperação do resultado com seguros e receitas com serviços, além de menores despesas com PDD no exercício. Outro destaque, mas que correspondeu com um ano de forte crescimento no mercado, foi o crescimento da carteira de crédito expandida, de 18,3%, superando o teto do guidance da companhia e em linha com nossas expectativas, refletindo o forte crescimento das operações de cartão de crédito, crédito pessoal e consignado, financiamento imobiliário, rural e outros, avançando dois dígitos.

2022 precisando se provar frente aos desafios no crédito. O guidance 2022 reforça nossas expectativas, mas traz otimismo do banco com crescimento da carteira de crédito. Em seu guidance para 2022, a administração espera um crescimento da carteira de crédito entre 10% a 14%, enquanto as projeções da Febraban são de 6,7%, mantendo o otimismo com seu último desempenho. Na margem com clientes, o banco espera um crescimento entre 8% a 12%, em linha com nossa expectativa, o que pode ser direcionado por maiores spreads em um ano de maior taxa de juros. Por outro lado, a projeção de uma PDD expandida entre R$ 15 a R$ 19 bilhões gera um pouco mais de conservadorismo ao banco no provisionamento e no acompanhando do crescimento da carteira de crédito, em meio a cautela com um ambiente no qual é esperado uma maior inadimplência. Na receita com prestação de serviços foi mantido o mesmo guidance entre 2% a 6%, que em nossa visão pode ser suportado por rendas com cartões, mas pressionado por conta corrente em razão dos impactos do Pix e da competição. Nas despesas operacionais, a companhia espera um avanço de 3% a 7%, e no resultado com seguros é esperada uma recuperação de 18% a 23%, por conta de um 2021 que trouxe sinistralidade alta e resultado financeiro fraco, mas que deve continuar apresentando recuperação nos indicadores devido ao maior controle da pandemia com a vacinação e maior taxa de juros beneficiando o resultado financeiro. Por fim, o atual guidance, que indica um lucro em linha com a nossa projeção de R$ 28 bilhões para o ano, não altera também nossa expectativa de rentabilidade para o banco de cerca de 18% em 2022.

Nossa expectativa para o lucro do Bradesco no 1T22 é de R$ 7 bilhões (+5,9% t/t e +7,5% a/a) com um ROE de 18,8%, direcionado pelo crescimento na margem financeira com clientes e melhor resultados em serviços e menores despesas na comparação trimestral.

Apesar de reportar bons resultados, preferimos manter nossa recomendação neutra para o Santander (SANB11) com preço-alvo de R$ 41 para o final de 2022 (R$ 46 anteriormente), pois acreditamos que a consolidação de um ROAE no atual patamar, acima de 20%, deve enfrentar pressões, tanto em opex, com a alta inflação, quanto pela expectativa de aumento da inadimplência em 2022, principalmente no segmento de pessoas físicas e consumo - onde o banco é mais exposto - e que pode pressionar suas despesas com provisões e seus níveis de cobertura, o menor entre os incumbentes.

O resultado de 2021 foi positivo para o banco e em linha com o que esperávamos. Os números do ano foram impulsionados pelo avanço da carteira de crédito classificada de 10,5% a/a, principalmente no segmento pessoa física. O volume de crédito acabou trazendo um resultado positivo para o banco em 2021, que viu sua margem financeira avançar 9%, vindo de um bom resultado nos spreads com clientes e também de um nível de tesouraria em patamares acima da média. Outro fator positivo para o resultado foram as despesas com provisões que caíram 12% em comparação ao ano passado, por conta de provisões complementares. Mas, este é um ponto que, em nossa opinião, o banco foi menos conservador que os pares, já que viu seu índice de cobertura reduzir para 220%, saindo de 290% em 2020. Isso porque nossa expectativa é de aumento da inadimplência em 2022, e o banco pode precisar provisionar mais que os pares para acompanhar um possível cenário de deterioração da qualidade do crédito. Outra conta que beneficiou o resultado em 2021 foi a de seguros, que avançou 14% no ano passado, valendo-se de um bom momento comercial do setor. Por outro lado, sentindo efeitos do Pix, a linha de serviços e tarifas caiu 0,2% e deve continuar pressionada pela nova ferramenta de pagamentos e pela competição no setor. Com as despesas controladas e crescendo abaixo da inflação, o banco manteve o índice de eficiência em 35%, um dos menores dos pares incumbentes, se beneficiando também do crescimento das receitas, mesmo em um ano onde o headcount cresceu, com o banco aumentando sua estratégia de interiorização, expandindo sua presença no interior do país. Por fim, o Santander reportou um lucro líquido de R$ 16,4 bilhões, com um ROAE de 21,2%, sendo o principal desafio para os próximos anos, consolidar a rentabilidade, agora sob nova gestão de Mario Leão, que carrega outro desafio de manter um legado positivo de crescimento feito por Sérgio Rial, que foi para o conselho do banco.

Mantendo o Rentabilidade em 2022? Esperamos que o banco ainda mantenha um ROAE elevado em 2022, em torno de 20%, mas em tendência de queda, refletindo uma dinâmica de maior inadimplência, despesas não decorrentes de juros e uma performance normalizada em tesouraria. O Santander se beneficia de uma estrutura física menor que seus pares incumbentes, o que possibilita manter um patamar de grande porte, com possibilidades de crescimento agora em canais híbridos, juntando o físico ao digital e adaptando regiões onde se pode reduzir a presença física e direcionar mais esforços na sua estratégia de interiorização. O banco também segue ampliando sua estratégia de expansão do ecossistema para manter seu alto grau de cross-selling e mostrou avanço com aquisições e das suas próprias plataformas como Santander Auto, Auto Compara, Return, Sim, emDia, Toro e Ben.

Nossa estimativa para o Santander no 1T22 é de lucro de R$ 3,9 bilhões (+2,7% t/t e +0,8% a/a) e ROE de 20,2%, direcionado pela margem financeira com maior volume de crédito e resultado com tesouraria e redução em outras despesas operacionais na comparação trimestral.

Mantemos nossa recomendação de compra em BBAS3 com preço-alvo de R$ 42 para 2022 (R$ 38 anteriormente). Os papéis do Banco do Brasil ainda apresentam um desconto excessivo quando observamos a média histórica de negociação do banco. O BB atualmente negocia a 0,6x seu valor patrimonial enquanto sua média histórica, mesmo em anos em que o banco era menos rentável, era de 0,9x seu valor patrimonial.

O BB manteve o ritmo de fortes resultados no ano, corroborando nossas expectativas de recuperação e melhora na rentabilidade. O ano de 2021 foi de lucro recorde, em R$ 21 bilhões, +51,4% vs. 2020 e ROAE de 15,8% com uma carteira de crédito crescendo 17,8%, - destaque para o agronegócio e pessoas físicas. Além da melhora nos resultados para o ano, o banco mantém sua característica defensiva com uma carteira de crédito bem distribuída em linhas de boa qualidade como consignado e agro. Apesar de um bom desempenho no bottom-line, o Banco mostrou um forte desempenho em tesouraria no ano passado, enquanto a margem financeira com clientes caiu 1,9%, sentindo efeitos da elevação do custo de funding. Por outro lado, o banco compensou o resultado com menores despesas com PDD, aproveitando um ano de baixa inadimplência e provisionando em um ritmo abaixo do NPL Formation. Ainda assim, o BB conseguiu manter um índice de cobertura elevado, encerrando o ano em 321%, o que, considerando a boa qualidade de crédito do banco, entendemos como um nível confortável para um cenário de maior inadimplência em 2022. Outros fatores positivos para um bom resultado em 2021 foram, um melhor desempenho em seguros, mas que ainda deve ter maior recuperação em 2022 e ajustes positivos na Previ, que trouxeram ganhos com superavit para o Banco. A estrutura de capital do banco ficou acima do target de capital principal da administração de 11% e acreditamos que o banco deve ainda usar seus níveis elevados de Basileia, que figura em 17,8%, para crescer um pouco mais em linhas de melhores spreads, principalmente em Pessoa Física, em 2022.

Guidance 2022 e estratégia. O BB divulgou um guidance que consideramos otimista frente ao cenário esperado para o ano. O banco espera um crescimento de 11% a 15% na margem financeira e uma carteira de crédito crescendo 8% a 12%, enquanto estimativas da Febraban figuram em 6,7% para o período. Já em Serviços e tarifas e Despesas com pessoal, a expectativa fica entre 4% a 8%. Se considerarmos uma performance para o banco refletindo o meio do guidance, significaria um ROAE de 16,1% e um lucro líquido no meio da faixa, de R$ 24,5 bilhões, um pouco acima do que esperamos, que deve ficar no piso do guidance de cerca de R$ 23 bilhões e ROAE de 15%. Na estratégia do banco, vemos ainda duas frentes que podem trazer valor ao acionista: (i) desinvestimentos e (ii) na estratégia digital com foco em varejo e outra com foco no Agronegócio, dentro do APP do Banco. Nos desinvestimentos, o banco não tem pressa e acreditamos que 2022 não possa trazer uma agenda forte neste sentido, mas ainda há ativos que podem trazer valor com a venda, como o Banco Patagônia, BV e Elo. No digital, o BB tem feito frente às inovações do setor e utilizando de ferramentas vistas em fintechs como cashback, lojas no app, uso de nuvem híbrida nas operações, aplicações em produção para o open banking entre outras. Destacamos também a plataforma Broto que tem originado negócios entre os produtores e clientes no agronegócio, além de originar negócios para o banco como seguros e oportunidades em crédito.

Para o Banco do Brasil, esperamos um lucro líquido de R$ 5,4 bilhões (-8,8% t/t e +10,1% a/a) e ROAE de 15,2% no 1T22, direcionado principalmente por uma redução no resultado com tesouraria (em linha com a média histórica), serviços e outros componentes do resultado menor que o trimestre passado, por conta de uma forte base comparativa como foi a do 4T21 com resultados positivos de ajustes na Previ.