Perspectiva de juros maiores por mais tempo faz o mercado se ajustar

Após alta de 6,2% em janeiro, o S&P 500 devolveu parte dos ganhos em fevereiro, recuando mais de 2%. Após a divulgação da ata do FOMC, o mercado parece dar maior probabilidade ao cenário de taxa de juros mais altas por mais tempo, deixando a hipótese de soft landing de lado. De fato, os juros de 10 anos voltaram a subir em fevereiro, saindo de 3,52% para 3,95%, afetando o valuation das empresas. Ainda assim, o S&P 500 se mantém em patamar elevado, próximo dos 4 mil pontos. Dado o tamanho do aperto monetário e a perspectiva de desaceleração econômica, seguimos com cautela quanto a exposição a ativos de risco.

Medida de inflação preferida do Fed surpreende negativamente. O PCE, indicador de inflação que o Fed acompanha mais de perto, acumulou alta de 5,4% em 12 meses, com seu núcleo mantendo-se elevado em 4,7%. Assim, aumenta a expectativa de que o Fed suba a taxa de juros mais duas vezes, entretanto, uma terceira alta adicional não está descartada. Caso o mercado de trabalho continue dando sinais de aquecimento, a possibilidade de mais três altas aumenta, levaria a taxa terminal a 5,50%.

Expectativa de recuperação da China

Economia chinesa cresceu acima das expectativas em fevereiro. Após o fim da política de tolerância zero contra a Covid, observamos normalização da mobilidade chinesa, com os tráfegos aéreo, rodoviário e metroviário se aproximando dos patamares pré-pandemia. Apesar de ainda não vermos impacto econômico nas estatísticas oficiais, o PMI da China para março indica expansão da atividade econômica, acima da expectativa. Há, inclusive, relatos de que o melhor crescimento pode resultar em redução dos incentivos econômicos pelo governo.

CRB recua quase 4% em fevereiro. Commodities metálicas recuaram mais de 4% no mês, à espera de sinais de melhoria na atividade econômica chinesa e refletindo o contexto de taxa de juros americanas elevadas por mais tempo. Por outro lado, petróleo se mantém no patamar dos US$84 dólares, sem maiores desenvolvimentos ao longo do mês. Cobre, por sua vez, recuou mais de 3%, após forte alta em janeiro. Apesar do desempenho no mês, as commodities se mantém em patamar elevado, em linha com a média de 2022, nível atrativo para os exportadores, 50% acima da média pré-pandemia, mas que não deve resultar em pressão inflacionária adicional na economia global.

Cenário incerto para a inflação no Brasil

A alta da inflação em fevereiro reflete os reajustes tardios dos setores de serviços. O mês de fevereiro trouxe indicadores de desaceleração do crédito, já refletindo efeitos da recuperação judicial da americanas, o que pode resultar em desaceleração da atividade à frente. Os dados de inflação pelo IGPM seguem mostrando forte desaceleração dos preços ao produtor, principalmente agrícolas, e em breve, também poderemos ver alívio na inflação de alimentos. Por outro lado, os dados da PNAD mostram uma situação mais preocupante do mercado de trabalho, com aceleração da queda do desemprego, que chegou na mínima desde 2015 em 7,9% e forte alta nos salários, que acumulou ganho real médio de 8% em 2022.

O que esperar em março? O reajuste da gasolina deve manter o IPCA pressionado em março, novamente acima de 0,6% no mês. Mas a apresentação da proposta de novo arcabouço fiscal pode trazer boas notícias para o mercado e resultar em alivio nos prêmios dos juros, reduzindo a aversão a risco.

Muito ruído no mercado de juros

Após forte alta em janeiro, as taxas de juros mais curtas tiveram queda em fevereiro, mas as longas subiram novamente. A inflação no curto prazo pode ter surpresas positivas com o cenário de atividade mais fraca e crédito mais apertado, o que resultou na consolidação da expectativa de cortes da Selic no segundo semestre. No entanto, a discussão sobre a meta de inflação e críticas à elevada taxa de juros mantiveram os prêmios das taxas longas em alta. A taxa prefixada de 10 anos fechou fevereiro rendendo 13,5%, 1,0 pp acima em relação ao começo do ano, e a taxa real para o mesmo período, medida pelo cupom da NTN-B, se manteve em 6,4% a.a.

Expectativa para a Selic. A reoneração da gasolina, ainda que parcial, deve implicar em inflação alta em março, mas pode melhorar o resultado fiscal, com aumento da arrecadação. Ainda assim, o cenário segue com muita incerteza ante os desencontros de informações vindo do governo. A apresentação do novo arcabouço fiscal em março pode trazer alívio e consequente redução nos prêmios nos juros, caso a proposta contenha medidas concretas para o retorno do equilíbrio fiscal. Mantemos nosso cenário base de início de corte de juros a partir de agosto.

Percepção muda e mercados desabam

Voltando ao que observávamos no fim de 2022, as bolsas aqui e lá fora retomaram a rota de queda, conforme consolidava-se a percepção dos mercados de que os juros nas principais economias globais deverão se manter elevados por mais tempo. Nos Estados Unidos, a mensagem do FED de que não haverá corte de juros este ano foi finalmente entendida e agora mercados precificam ao menos mais duas altas na taxa de juros americana, podendo haver uma terceira, caso mercado de trabalho e economia ainda sigam robustos.

No caso brasileiro, se em janeiro as exportadoras ajudaram por conta das grandes expectativas com a retomada chinesa, este mês não foi o que observamos. Com o mercado em modo de espera, as commodities arrefeceram, pressionando o IMAT, que recuou 7,83% no mês.

Além do cenário externo, pesou no Ibovespa os desgastes no cenário político com constantes ataques ao Banco Central, além da ausência de um arcabouço fiscal definido para compensar as recentes decisões assistencialistas do novo governo. Nesse sentindo, vimos o IBOV ter o pior desempenho dentre os pares, recuando 7,49%, acumulando queda de 4,38% no ano e encerrando abaixo dos 105 mil pontos.

Real tem desvalorização de 3,2% em fevereiro

O dólar voltou a se fortalecer no mercado internacional em fevereiro. Com a inflação mais alta que o esperado nos EUA e expectativa de mais altas pelo FED, o dólar subiu 2,7% em relação a cesta de moedas no mês, recuperando parte da perda de janeiro.

Real seguiu a tendência global e também se desvalorizou em relação ao dólar. Apesar dos juros mais elevados aqui, o real também perdeu força em relação ao dólar me fevereiro. Os fundamentos ainda favorecem o real, o superavit da balança comercial acumulou US$5,5 bilhões nos dois primeiros meses do ano, 20% superior ao ano passado, e o investimento direto no país também teve um forte inicio de ano, e acumula U$92 bilhões em 12 meses, ou 4,5% do PIB. Mas a volatilidade deve continuar elevada com o cenário de maior aversão a risco, tanto pelas incertezas nos EUA como aqui no Brasil.

Segmento de tijolo segue penalizado

Com correção de -0,5%, o IFIX manteve desempenho negativo em fevereiro. Enquanto o segmento de papel apresentou novamente comportamento resiliente, com variação de +0,3%, o segmento de tijolo continuou puxando o índice para baixo, com queda de 1,3%. No ano, o segmento já acumula perdas de 3,7%, enquanto os fundos de papel registram variação de +0,5%.

Diante da a continuidade das incertezas fiscais para 2023, que abrem a curva de juros futura e eleva o risco inflacionário, o aumento de exposição ao segmento de papel continua taticamente importante, uma vez que os fundos de recebíveis seguem com eficiente indexação à inflação e juros. Em função da expectativa de arrefecimento da atividade em 2023 e eventuais riscos de calda, continuamos com nossa sobre-exposição ao perfil de crédito high grade e/ou com elevado colateral, bem como maior equilíbrio da carteira em termos de indexadores.

Nos fundos de tijolo, priorizamos pela seleção de veículos que detém em carteira ativos reais de alta qualidade, ou seja, maduros, estrategicamente bem localizados e com potencial elevado de liquidez em caso de turnover de locatários.