Fantasma dos juros segue no radar

Após a decisão do Fed de subir o juros em 0,75 p.p. e aumento das previsões de recessão para 2023, o ambiente bear market se manteve nos mercados globais que, acrescidos dos ruídos fiscais incorridos em Brasília, acentuou a volatilidade no mercado doméstico e trouxe mais prêmio na curva de juros brasileira. Até o fim do mês de Junho, o IFIX variou -0,6%, acumulando uma rentabilidade de -0,01% no ano e +2,8% nos últimos 12 meses. O desempenho do IFIX ainda se mantém abaixo do histórico em virtude do cenário ainda desafiador para os fundos de tijolo que, durante um período de maior cautela, registrou novamente maior nível de volatilidade ante os fundos de recebíveis. Ao longo do mês de junho, os fundos de tijolo tiveram desempenho de -1,4%, enquanto os fundos de papel oscilaram 0,5%.

Apesar da melhora observada nos dados operacionais nos diferentes segmentos que compõem os fundos de tijolo, como escritórios, galpões logísticos e shoppings, a taxa de juros em dois dígitos e persistência inflacionária pesam na precificação nos ativos.

Com isso, mesmo com a recuperação observada em certos serviços e sólido retorno da mobilidade, acreditamos que a recuperação dos fundo de tijolo fica condicionada à melhora do cenário macroeconômico, que deverá surtir efeito com o controle da inflação e início das discussões sobre o fim do ciclo de aperto monetário. Apesar do baixo potencial de valorização esperado para os fundos de papel, uma vez que já negociam próximo ou até acima do seu valor patrimonial, a remuneração da carteira indexada à inflação mantém a solidez do segmento em termos de yield e resiliência de precificação.

Defasagem junto inflação segue nos fundos de tijolo

Historicamente, observamos que os FIIs acompanham o desempenho dos títulos do tesouro indexados ao IPCA (medido pelo índice IMAB), ou seja, tem uma remuneração real compatível com o prêmio de risco em relação ao título do tesouro, mais a correção pela inflação. Desde meados de 2020, no entanto, a inflação seguiu ritmo mais acelerado e se deslocou da correção das receitas dos FIIs, principalmente no caso dos fundos de tijolo, que ainda têm alugueis defasados devido à alta observada na vacância e baixo poder de barganha junto aos locatários.

No longo prazo, esperamos que os FIIs continuem recuperando essa defasagem e voltem a atuar como instrumento de proteção contra a inflação, remunerando o investidor com prêmio médio entre 2% e 3% acima da NTN-B e ainda contando com a isenção de IR.

Para o mês de julho, fazemos duas alterações na nossa carteira recomendada. Mesmo com a queda observada nos fundo de papel, os ativos do segmento selecionados mantiveram sua resiliência e sustentaram a carteira no decorrer de junho. Apesar do baixo potencial de upside, os fundos de recebíveis seguem estrategicamente importantes no cenário de inflação e juros elevados, uma vez que sua indexação à inflação mantém a competitividade dos ativos em termos de yield. Com isso, aumentamos levemente nossa exposição no segmento de recebíveis com a manutenção dos ativos de carteira high grade, o que julgamos adequado no atual cenário. Aprofundado ao longo do último mês, o desconto observado nos fundos de tijolo – que englobam as lajes corporativas, galpões logísticos e shoppings – continua acentuado, mesmo com a melhora operacional observada nos segmentos e dados positivos de atividade divulgados no mês. Todas essas variáveis continuam sendo ponderadas pelo cenário macroeconômico desafiador, que atualmente contempla uma conjuntura monetária contracionista para combate da inflação que, por ora, não dá sinais de arrefecimento. Em virtude da sua carteira qualificada e melhor condições de precificação em virtude do maior volume, alteramos nossa exposição no segmento de galpões logísticos. Dito isso, esperamos que o atual desconto no preço de tela dos fundos seja atenuado com o início das discussões sobre o fim do atual ciclo de juros. Em meio à volatilidade acentuada observada na atual conjuntura de mercado, os FoFs seguem com alta volatilidade apesar das oportunidade de upside existentes no segmento. Com isso, diminuímos nossa exposição para apenas um ativo, vislumbrando seu posicionamento nos fundo de tijolo e desconto acentuado, porém ponderado pelo cenário desafiador que pesa o segmento de FoFs.