Carteira destinada para investidores que buscam diversificação em relação aos seus investimentos internacionais. Com foco na macroeconomia internacional, essa carteira é desenhada para operar ciclos macroeconômicos ao redor do mundo, em linha com o cenário macro vislumbrado pelo time de Macro Research do Inter.

A carteira é composta exclusivamente de ETFs que permitem operações long e short em diversas classes de ativos. Com isso, nós conseguimos fornecer uma nova camada de diversificação, montando uma carteira com baixa correlação com o S&P500. O horizonte relevante é de 3 a 6 meses. Apesar de não ser de curtíssimo prazo, é uma carteira que demanda um acompanhamento um pouco mais frequente.

O mês de junho foi marcado pela decisão do Fedem não aumentar a taxa de juros pela primeira vez desde março de 2022, quando deu início ao atual ciclo de alta. Essa decisão era amplamente esperada dada a comunicação após a reunião de maio. Havia a expectativa de que o Fed anunciasse a pausa, considerando que o aperto monetário realizado seria suficiente para controlar a inflação. Tais expectativas foram frustradas uma vez que as projeções dos membros do FOMC implicam em mais duas altas de 25bps nos juros até o fim do ano. Desde então, o discurso do Fed tem sido bem enfático em apontar que o aperto monetário atual não é suficiente, deixando sobre a mesa a possibilidade de novas altas.

Entretanto, o mercado não parece ter comprado tal narrativa. Desde a decisão do Fed os ativos de risco tem performado bem e a volatilidade está em patamar historicamente baixo, aumentando o apetite por risco. E há motivos para essa desconfiança, uma vez que a inflação deve recuar aceleradamente no segundo semestre, se aproximando dos 3% na taxa anualizada, como antecipado pelo índice de preços ao produtor e pela inflação de aluguel corrente.

A despeito disso, o cenário base é de que o Fed irá aumentar os juros em 25 bps na reunião de Julho. Por mais que a economia americana continue crescendo de maneira robusta, com o mercado de trabalho ainda aquecido, altas adicionais de juros aumentam a probabilidade de uma recessão. Ou alguém realmente acredita que a taxa de juro neutra é de 5%? Com isso, mantemos abertas as nossas posições short para capturar uma eventual desaceleração do mercado acionário americano nos próximos meses enquanto somos remunerados pela taxa de juros de 5% e aumentamos nossa posição em juros longos.

A Europa ainda lida com uma inflação em patamar elevado. A inflação de junho foi de 5,5% na taxa anualizada, com o núcleo acelerando para 5,4%. Isso tem deixado o Banco Central Europeu (BCE) preocupado, com um discurso bem hawkish de que novas altas nos juros serão necessárias. A taxa de juros já está em 3,5% e muito provavelmente chegará a 4% até o fim do ciclo.

A questão é que a inflação na Europa também deve cair aceleradamente no segundo semestre. Enquanto isso, a atividade já se mostra bastante fragilizada, tendo inclusive a Alemanha entrado em recessão técnica. Outro ponto que chama atenção são as condições de crédito, que estão bastante deterioradas. A taxa de crescimento dos empréstimos nos últimos 6 meses anualizada já está em 0%.

Tal cenário é fruto da contração monetária e que deve continuar. A base monetária mais ampla, medida pelo M3,recuou 1,4% em maio, com a média móvel de 3 meses chegando a -1,9%. Já o M1, que corresponde ao papel moeda em circulação e depósitos à vista, recuou 6,4% em maio. Levando em consideração a inflação, o recuo do M1 foi de 12,5% em maio na comparação com maio de 2022.

A base monetária está intimamente conectada com o crédito, que por sua vez é um indicador antecedente do PIB. Portanto, ao manter uma política monetária amplamente contracionista, o BCE aumenta a probabilidade de uma recessão mais profunda nos próximos meses na zona do Euro. Tendo em vista que a bolsa europeia avançou consideravelmente em 2023, mantemos nossa posição short em aberto, uma vez que o downside da bolsa europeia se mostra superior ao seu upside.

O Banco Central do Japão (BoJ) se reuniu em junho e não realizou nenhuma alteração em sua política monetária, não dando indícios de contração monetária no curto prazo, apesar da inflação pressionada. O BoJ, aparentemente, quer garantir que a inflação fique em patamar elevado de modo a gerar uma inflação sustentada por volta de 2% ao ano quando der início ao processo de contração monetária, tendo em vista que a economia japonesa sofre com inflação persistentemente abaixo da meta nos últimos 30 anos.

Enquanto isso, o iene japonês continua desvalorizando perante o dólar, chegando a testar o teto de ¥145. E em declarações recentes, o Ueda, atual presidente do BoJ, não se mostra nem um pouco preocupado com um iene desvalorizado, indicando a manutenção da política monetária acomodativa pelos próximos meses.

Nesse contexto, a liquidez no Japão continua bastante elevada, dando sustentação ao rally de alta da bolsa japonesa, que já acumula alta de 29% em 2023. Além disso, o Nikkei 225 continua relativamente barato. Portanto, mantemos nossa posição long em equities japonesas, mas saímos do trade long iene, tendo em vista que o BoJ não está do nosso lado.

Em momentos em que nada acontece, devemos procurar trades com carry positivo, e a bolsa polonesa é um deles.

O Banco Central Polonês não se furtou em fazer seu trabalho e elevou a taxa de juros rapidamente a quase 7%, antes dos Estados Unidos e da Europa, criando um diferencial de taxa de juros bastante favorável.

Enquanto isso, os ativos poloneses ainda se mostram relativamente baratos, mesmo após a boa pernada observada no primeiro semestre de 2023. Dado o diferencial de juros e a baixa volatilidade no mercado hoje, acreditamos que essa tendência deve se manter nos próximos meses.

O desempenho da carteira foi negativamente impactado pelo mau desempenho do iene japonês, que desvalorizou 3,70% no mês de maio. Esse movimento tem sido exacerbado pela relutância do banco central japonês em implementar uma política monetária mais contracionista, a despeito da elevada inflação. Com o diferencial de juros frente à economia americana muito elevado, a moeda japonesa se torna um ativo com carry negativo, impulsionando sua desvalorização.

Outro destaque negativo no mês foi o aumento nos juros longos do governo americano, o que fez nossa posição em juros longos perder valor ao longo do mês. Tal movimento foi reflexo do discurso do Fed após sua última reunião, deixando bem claro que para o FOMC a política monetária não está restritiva o suficiente, aumentando a probabilidade de novas altas até o fim do ano.

Além disso, nossas posições vendidas não performaram bem. Apesar do discurso mais hawkish do Fed, o mercado parece não acreditar em uma recessão na economia americana, o que resultou em um excelente mês para os ativos de risco, com o S&P 500 subindo quase 4% no mês.

Por outro lado, as nossas posições defensivas conseguiram amenizar as perdas, mas insuficiente para compensá-las. Com isso, a carteira teve um desempenho negativo de -0,88% em junho. Ainda assim, o desempenho da carteira é positivo em 2023 em 1,69%.

Dado o panorama macroeconômico global, continuamos com nosso cenário base de desaceleração econômica eventualmente levando a uma recessão, mesmo que técnica. Portanto, mantemos a visão de que o cenário requer uma carteira mais defensiva. Dado o discurso do Fed, aumentamos a posição em títulos curtos para 50% da carteira e mantemos inalterada a posição em juros longos.

Dada a relutância do banco central japonês em defender sua moeda, encerramos a nossa posição long em iene e mantemos inalterada nossa posição long em equities japonesas.

Ainda acreditamos que o cenário para ativos de risco nos EUA e na Europa não seja muito positivo, portanto mantemos nossas posições vendidas nos índices Russell2000 e no FTSE Europe, entretanto, reduzimos a posição em 5 p.p em RWM. Com os recursos liberados, alocamos 5% da carteira no ETF XLP, que replica o setor de consumo não discricionário da bolsa americana.

Finalmente, adicionamos um novo ativo à carteira, o ETF EPOL que replica a bolsa polonesa. Como descrito em nossa tese, acreditamos que a bolsa polonesa é um bom carry trade para esse momento.